State bank of vietnam portal
the state bank of viet nam
|
Tháng 9/2011, Cục Dự trữ liên bang Mỹ (FED) công bố chương trình mua 400 tỷ USD trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ loại dài hạn và bán lượng trái phiếu ngắn hạn tương đương có thời hạn từ 3 năm trở xuống. Chương trình này được biết đến với tên gọi “Maturity Extenssion Program – MEP” hay còn gọi là “Operation Twist” hoặc QE 2.5 và là một trong hàng loạt các chương trình mua tài sản đã được FED triển khai để giảm lãi suất dài hạn và kích thích kinh tế Mỹ tăng trưởng.
Tuy nhiên, các chương trình mua tài sản của FED, đặc biệt là chương trình MEP, có tác động như thế nào trong chính sách giảm lãi suất dài hạn? Báo cáo rà soát hoạt động ngân hàng quý 1/2012 vừa công bố bởi Ngân hàng Thanh toán quốc tế (BIS) cho biết: MEP và các chương trình mua tài sản trước đó có tác động đáng kể đến lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm, nhưng hiệu quả của các chương trình này bị hạn chế bởi chính sách quản lý nợ của Bộ Tài chính Mỹ.
Các chương trình mua tài sản của FED
Ngày 21/9/2011, Ủy ban thị trường mở liên bang (FOMC) đã công bố chương trình MEP mới1[1]; theo đó, FED sẽ tăng thời hạn trung bình trái phiếu Bộ Tài chính nằm trong danh mục đầu tư của ngân hàng này thêm 25 tháng. Như vậy, tính đến cuối năm 2012, thời hạn trung bình trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ do FED nắm giữ sẽ là 100 tháng. Để làm như vậy, FOMC đã lên kế hoạch mua 400 tỷ USD trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ với kỳ hạn còn lại từ 72 đến 360 tháng; đồng thời bán lượng trái phiếu tương đương với kỳ hạn còn lại từ 3 đến 36 tháng. Khoảng 64% trái phiếu được mua có kỳ hạn 6 đến 10 năm, 29% có kỳ hạn 20 đến 30 năm.
MEP khác với chương trình mua tài sản quy mô lớn (Large-Scale Asset Purchase - LSAP) trước đây. Khi LSAP được khởi xướng vào tháng 11 năm 2008, FOMC có ý định mua chứng khoán thế chấp và các khoản nợ do các tổ chức cho vay thế chấp (như Fannie Mae và Freddie Mac) phát hành, với trị giá 600 tỷ USD. Từ tháng 3/2009 đến 3/2012, FOMC cam kết mua thêm chứng khoán của các tổ chức với giá trị 850 tỷ USD, và tung thêm 300 tỷ USD để mua trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ với kỳ hạn dài hơn (được biết đến LSAP1). Khi các dấu hiệu hồi phục kinh tế còn chưa rõ ràng, tháng 11/2012, FOMC đã tiếp tục đưa ra LSAP2 giá trị 600 tỷ USD nhằm mua trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ với kỳ hạn dài hơn cho đến giữa năm 2011. Kết quả là, bảng cân đối tài sản của FED đã gia tăng nhanh chóng, trong đó trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ đạt mức 17% tổng tài sản FED vào giữa năm 2011.
Không giống như chương trình LSAP, MEP có mục đích rõ ràng là mở rộng kỳ hạn trung bình của các tài sản FED đang nắm giữ mà không làm thay đổi tổng tài sản trong bảng cân đối của mình. Như vậy, giống như chương trình hoán đổi (Operation Twist) đã được thực hiện vào đầu thập niên 1960, MEP tìm cách “bẻ” đường cong lãi suất bằng cách giảm lãi suất dài hạn trong khi duy trì các lãi suất ngắn hạn ở mức hiện có. Triển khai chương trình này, tính đến đầu năm 2012, FED đã mua khoảng 8,8 tỷ USD trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ loại dài hạn trong khi bán ra 7,4 tỷ USD trái phiếu ngắn hạn.
Đánh giá tác động của các chương trình mua tài sản
Theo nghiên cứu của Modigliani and Sutch (năm 1966 và 1967), chương trình Operation Twist của thập niên 1960 có tác động không nhiều tới lãi suất trái phiếu dài hạn. Tuy nhiên, nghiên cứu mới nhất của Swanson (vào năm 2011) đã ước tính rằng Operation Twist mới có thể làm giảm 15 điểm phần trăm (0,15%) lãi suất trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ kỳ hạn 10 năm.
Sử dụng mô hình đơn đánh giá tác động của MEP đối với lãi suất trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ kỳ hạn 10 năm với mức tăng thời hạn trung bình là 25 tháng, nghiên cứu của Jack Meaning và Feng Zhu, chuyên gia của BIS đã đưa ra 3 kết luận: Thứ nhất, việc điều chỉnh kỳ hạn trung bình trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ do FED đang nắm giữ sẽ tác động đến lãi suất trái phiếu và việc gia tăng kỳ hạn trung bình trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ thêm 1 tháng sẽ làm giảm 3,4 điểm phần trăm (tương đương 0,034%) lãi suất; theo đó với giả thiết các yếu tố khác không thay đổi, với mức tăng thời hạn trung bình là 25 tháng sẽ làm giảm 85 điểm phần trăm (0,85%) lãi suất trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ. Thứ hai, thay đổi khối lượng trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ do FED đang nắm giữ so với tổng dư nợ Bộ Tài chính Mỹ cũng có tác động đáng kể đến lãi suất. Cụ thể, tăng 1% tỷ lệ trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ do FED nắm giữ sẽ làm giảm 20 điểm phần trăm (0,2%) lãi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm. Tuy nhiên, kết luận thứ ba nhóm tác giả chứng minh được là các chương trình mua tài sản của FED đi ngược lại với mục tiêu của chính sách quản lý nợ của Bộ Tài chính Mỹ. Khi Bộ Tài chính Mỹ thực hiện chính sách mở rộng thời hạn trung bình các khoản nợ thêm 1 tháng sẽ tăng 7 điểm phần trăm (0,07%) lãi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm. Mức tăng này lớn hơn 2 lần so với mức giảm từ tác động của chương trình MEP. Điều này đưa đến kết quả không ngạc nhiên là trái phiếu Bộ Tài chính tăng lần lượt 7% và 18% trong bảng cân đối của FED trong 2 giai đoạn thực hiện LSAP1 và LSAP2; qua đó, làm giảm hiệu quả của các chương trình mua tài sản này.
Giải thích cho kết luận thứ ba, Jack Meaning và Feng Zhu cho rằng các nhà hoạch định chính sách và quản lý nợ quốc gia không có cùng mục tiêu2[2]. Để tìm cách giảm thiểu chi phí đi vay và tối đa hóa lợi nhuận, các nhà quản lý Bộ Tài chính Mỹ có thể tận dụng lợi thế chính sách lãi suất thấp mang lại từ chương trình mua tài sản của FED để phát hành các công cụ nợ với kỳ hạn dài hơn. Như phân tích ở trên, Bộ Tài chính Mỹ đã gia tăng kỳ hạn trung bình các khoản nợ trong suốt giai đoạn LSAP1 và LSAP2 từ 47 tháng (tính tại thời điểm tháng 3/2009) đến 59 tháng (tính tại thời điểm tháng 1/2011). Với điều kiện tất cả các yếu tố khác không đổi, việc gia tăng kỳ hạn trung bình các khoản nợ đã đẩy lãi suất trái phiếu 10 năm tăng 27 điểm phần trăm trong giai đoạn LSAP1 và 14 điểm phần trăm trong LSAP2. Nếu nó không ảnh hưởng đến gia hạn kỳ hạn nợ Bộ Tài chính, thì lãi suất trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ kỳ hạn 10 năm sẽ giảm 80 điểm phần trăm tại giữa năm 2011.
Hiện tại, kỳ hạn trung bình các khoản nợ của Bộ Tài chính Mỹ vẫn còn thấp hơn mức trung bình trong hai thập kỷ trước cuộc khủng hoảng. Do vậy, trong tương lai, Bộ Tài chính Mỹ có thể tiếp tục ưu tiên phát hành nợ dài hạn, và kỳ hạn trung bình của các khoản nợ Bộ Tài chính có thể tăng cao hơn nữa. Tại quý IV/2011, Bộ Tài chính Mỹ đã phát hành 310 tỷ USD trên thị trường nợ và dự kiến sẽ phát hành thêm 444 tỷ USD trong quý 1/2012 và 200 tỷ USD trong quý thứ hai, với kế hoạch bán nhiều hơn nữa chứng chỉ ghi nợ và trái phiếu loại dài hạn. Như vậy, việc phát hành 644 tỷ USD nợ mới trong nửa đầu năm 2012 lớn hơn giá trị chương trình MEP (400 tỷ USD); dẫn tới kết quả mở rộng khối lượng nợ Bộ Tài chính sẽ làm giảm tỷ lệ nắm giữ của Fed đối với trái phiếu Bộ Tài chính, tiếp tục pha loãng tác dụng kích cầu của chương trình mua tài sản của Fed.
Tóm lại, Chương trình hoán đổi Operation Twist - MEP, có thể tác động đáng kể đến lãi suất trái phiếu Bộ Tài chính Mỹ kỳ hạn 10 năm so với LSAP và MEP không làm thay đổi khối lượng tài sản trong bảng cân đối kế toán của FED, nhưng nó bị hạn chế bởi khối lượng tài sản loại kỳ hạn ngắn hiện có trong danh mục đầu tư tài sản của FED. Do vậy, hiệu quả của chương trình mua tài sản của FED sẽ phụ thuộc vào chính sách quản lý nợ của Bộ Tài chính Mỹ. Khi FED hành động để làm giảm lãi suất trái phiếu dài hạn và Bộ Tài chính Mỹ có nhu cầu vay khối lượng lớn với kỳ hạn dài hơn, sẽ xuất hiện xung đột về lợi ích.
VTH
1 [1] Chương trình MEP new tập trung điều chỉnh kết cấu tài sản FED đang nắm giữ.
2 [2] Quản lý nợ Bộ Tài chính hướng tới mục tiêu duy nhất và quan trọng nhất là đáp ứng nhu cầu tài chính của chính phủ liên bang với chi phí thấp nhất.